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AVGO 財報. Networking 強勁,但其餘業務普普,性價比中性

本文作者:投資旅行家-格列佛

  • 結論:AVGO 的下修幾乎沒有懸念,全年下調 8% Guidance 反映華為 (佔營收 4%) 的衝擊。細節來看,公司雖認為華為會有短暫衝擊,但下一代的 Switching、Routing 的技術都在持續演進,以長線來說並不擔心,因為公司認為華為的營收空缺會有其他公司補上。近期的下修已經考慮更大範圍的影響,是鑒於供應商已經對 3000e 關稅,進行了存貨調整
  • 各項業務來看,Networking 仍是公司最好的業務。受惠於各項新產品的 Cycle 持續向上,包含「Switch 400G晶片」、「TomaHawk3」、「Router晶片Jericho 2」以及運用 Data Center 中的 Compute offload ASICs,而 Wireless (手機) 與 Storage 產品持續疲軟。
  • 未來成長的機會。AVGO 預估 Compute offload ASICs (類 Smart NIC Card 的產品) 未來的成長空間將會打開,未來 5 年有機會佔到 DC 運算環境的成本 (不含土地支出) 的 25%。而 AVGO 是當前少數有在生產的公司,目前來看 Mellanox、AVGO、Marvell 有在做 Smart NIC Cards。
  • 獲利與評價:今明年 EPS 21.56 / 24.03,成長性不高,4% / 11%。以大型的 Semi 公司來看,INTC PE 只有 10 倍,AVGO 為 12 倍 (18 年以來評價最高不過 14 倍),較高的為 QCOM 與 TXN 有 17 / 20 倍。若以當前的不確定性來恆量 AVGO 的評價,處於中間合理水平,下半年的成長以及 Wireless、Storage 能否 Rebound,把握性尚不高,股價短期難有表現。

AVGO 簡介: 

1. 費城半導體指數是股價加權平均指數,AVGO 為費半指數中,價格最高的股票,因此占 SOX 權重可能達到 10%。

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2. 營收組成:合併 CA 之後,重編營收為半導體約 75%-80%,軟體約 20-25%。其中半導體又分為 Networking (佔比 35-40%),Wireless (RF、Wifi 產品,佔比 15-20%),Storage 15-20%。

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3. 與 CA 公司的合併。當時市場質疑這筆交易無法發揮綜效,因為兩家公司沒有明顯的關聯。因為 CA 是全球最大的 IT 管理軟體公司之一,專注於為企業整合和簡化 IT 管理,近來業務轉向主要以雲為基礎的軟體服務。業務類型來看,CA 屬於傳統軟體業,應用領域是自動扣款系統,銷售大型主機工具及編程項目的規劃。收入來自大型主機軟體銷售。而 AVGO 主攻資料中心、手機用的 RF、Wi-Fi、藍牙和 GPS 連接晶片,也生產有線網絡和數據存儲零組件。兩家公司的業務項目看起來是八竿子打不著,客戶也幾乎沒有重疊。對 AVGO 來說,CA 的角色偏向更多的提供現金流,而能否產生綜效還有待時間證明。

 

Q2 財報概況:整體不如預期,並下修 Guidance

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1. Q2 營收 55e,YoY 10%,EPS 5.21 (7% YoY)。FCF 25.4e,現金流占營收 46%,現金流充足,庫存週轉天數正常。

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2. Guidance:全年營收下調 20e 至 225e (整年下調 8%),半導體營收 175e,基礎設施軟件 50e (maintain),EPS 普遍出現下修,Morgan Stanley 預估:

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法說重點:

Revise down 2019 年下半年的復甦。2019 年下半年,我們曾預計會有復甦。雖然北美與歐洲對大型機軟體需求仍好 (對 CA 的需求跟 DC 較無關),但半導體事業因為美中貿易戰的影響降低我們 OEM 客戶的訂單能見度。需求波動性增加,因此我們的客戶正在積極降低庫存水準,因此下半年的復甦將會不如預期,全年的半導體營收 Guidance 降低 20e, which translates into a year-over-year decline in the high single-digits.

 

華為的影響:痛苦會過去,美會留下。

1. 華為貢獻營收去年 9e,但今年我們下修了 20e 的營收,因為我們從宏觀的角度考慮了整體供應鏈對訂單的減少 (包含了間接出貨、有能力出貨給華為的供應商會購買 AVGO 的 Baw filter 在拼裝成 From end module 再出貨給華為),這個季度的業績已經看到顯著的放緩。

2. 新一代產品持續推進。AVGO 強調業務的基本面仍然非常「完整」,持續推進到下一代的 Switch 以及 Routing 產品,以及下一代的 RF 以及 (Wi-Fi 802.11ax),都確保出貨給北美的 OEM 公司。

原文 : Roadmap and next-generation network switching and routing in the cloud and enterprises, including the leading-edge Trident 4 software-defined network switch。We’ve also secured the next two generations of RF front-end at a large North American OEM, which positions us very well for the transition into 5G.We are pleased with the ramp of our new-generation Wi-Fi 802.11ax in enterprise gateways and carrier access.

3. AVGO 認為現在的供應鏈調整是很緊張的 (environment is very, very nervous),並沒有看到北美跟歐洲需求有嚴重的下滑,所以 AVGO 認為,廠商已經為將 3000e 的課稅情境納入考量並以此來調整訂單的需求。雖然短期會受到影響,但公司認為明年其他 OEM 客戶仍可以取代華為的空缺。

So, we are seeing a very reactive mood here. And so I got to believe that includes the sense that this $300 billion of next round of potential tariffs could be in place, mostly other OEMs qualified to take over those, to replace Huawei on those demand and other OEMs will come in.

 

Semi 各項業務之中,Networking 表現最好,Compute offload ASICs 未來可期。

1. 成長由新產品的 Cycle 帶動,包含「Switch 400G晶片」、「TomaHawk3」、「Router晶片Jericho 2」運用 Data Center 中的 Compute offload ASICs,因此本季度營收仍有雙位數增長。

2. 下修來自 Wireless (RF / Wifi) 以及 Stortage。雖然 RF 的市況疲軟,以競爭力來說,AVGO 的 RF 以及 RF front-end module 仍是領先業界,預計未來 5-10 年 Content 都有 5-10%增長。

3. 本季新討論到是 Compute offload ASICs,這種晶片目前正應用於 Hyper-scale customer,這種產品目前正在各領域加速使用,包含 AI、虛擬化以及伺服器的工作編排,並擴張應用到影片的解碼與加密。AVGO 預計這種產品市場正在打開,並在未來 3-5 年內,佔到數據中心運算環境支出的 25%

Compute offload accelerators in multiple areas, including AI, of course, and virtualization, orchestration from the compute servers, and expanding that now to video transcoding and encryption. And we continue to see that and it is an emerging space from our perspective.

in a matter of three to five years could be a significant percentage of the total compute spend within any large scale data center25% or more of total spend in the computing environment of a large scale cloud data center.

 

產品科普:Compute offload ASICs,應該是類似於 Smart NIC card 的產品

Smart NIC card 是什麼?為何需要它?

NIC 原為網卡,是一塊被設計用來允許電腦在電腦網路上進行通訊的電腦硬體,那甚麼是 Smart NIC card (智慧網卡),它可以卸載系統 CPU 通常會處理的任務,使用自己的載板處理器,Smart NIC 可以執行加密、解密、防火牆、TCP、IP 和 HTTP 處理的任意組合,Smart NIC 非常適合高流量 Web 服務器。

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原文定義,Smart NIC: A network interface card (network adapter) that offloads processing tasks that the system CPU would normally handle. Using its own on-board processor, the Smart NIC may be able to perform any combination of encryption/decryption, firewall, TCP/IP and HTTP processing. Smart NICs are ideally suited for high-traffic Web servers.

 

當前,廣泛的業務層需求致使資料中心快速增長。由於當前的資料中心的設計,大量的使用 SDN 以及虛擬化,應對時刻變化的應用需求,以及日益受重視的網路安全等,光靠資料中心內各級交換機是不能解決的。這就促進了對於伺服器內部網路的探索。網路功能虛擬化 (NFV) 作為雲計算的一部分演化,亞馬遜和 Google 等 “Web-Scale” 提供應商使用商品硬體或商用現成 (COTS) 硬體元件構建自己的計算和網路平臺,通過開發定制軟體來控制它們。比如 Virtual Switch、Virtual Router 和 Virtual firewall 等。這些 “Virtual”,也就是虛擬化,實際上都是通過軟體來實現的。這些虛擬化設備可以為虛擬機器和容器提供更便捷,更高效的服務,但是帶來便利的同時,也佔用了相當多的 CPU 資源。本可以用作業務和應用的 CPU 被佔用,這反而增加了運營成本及能源消耗

  • VXLAN 等重疊隧道協議和 OpenFlow、Open vSwitch (OVS) 等虛擬交換技術的引入使得網路中資料平面的複雜性急劇增加
  • 資料中心超融合基礎架構帶來的頻寬需求增加,使得網路處理功能在 CPU 上產生更大的負載,影響應用程式執行

需求和軟體實現上的矛盾,促成了智慧網卡的出現。智慧網卡,區別于普通網卡,不再只是負責伺服器與外界的二層轉發,而是負起了更多説明 CPU 處理網路相關事務的作用。比如上文提到的虛擬交換機、虛擬防火牆等。解放 CPU 以處理更多的應用需要。

(Source: http://raymax.net/index.php/technology/smartnic)

  • 簡單來說,現今的資料中心大量的使用 SDN 以及虛擬化來得到高效的數據中心,虛擬化設備可以為虛擬機器和容器提供更便捷、更高效的服務,但也佔用了相當多的 CPU 資源,反而增加了運營成本及能源消耗,而傳統網卡固定的流量處理功能無法適應 SDN 和 NFV
  • 目前最有效的硬體方法是 Smart NIC,將虛擬交換機功能完全從伺服器 CPU 轉移到網卡,釋放昂貴的伺服器 CPU 的計算能力以返回給應用程式,從而更好地擴展網卡功能並提供更高的性能,因此可以提升 CPU 的效能,使得 DC 的處理量以及使用壽命延長。

(Source: https://blog.csdn.net/weixin_33786077/article/details/88433148)

 

Smart NIC card 的產品的形式? 

而 Smart NIC card 最初的設計,核心是通過 FPGA (現場可程式設計閘陣列) 協助 CPU 處理網路負載,程式設計網路介面功能,而 XLNX 也演示了這段過程,並且藉由 Smart NIC 來處理 CPU 的部分業務,將 CPU 的計算效能最大化

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(Source : https://china.xilinx.com/publications/events/xtd/Cloud_7_presentation.pdf)

 

根據 Mellanox 的介紹,當前有三種 Smart NIC card 的形式,都可以做到減少 CPU 的負擔,進一步提升效能,端看客戶的考量以及應用的場景。

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在成本、編程的簡易性和靈活性方面,這些不同的實現之間存在各種權衡。 ASIC 具有極高的成本效益,可以提供最佳的性價比,但其靈活性有限。雖然基於 ASIC 的 NIC (如 Mellanox ConnectX-5) 可以具有相對易於配置的可編程數據路徑,但最終功能將基於 ASIC 內定義的功能而具有限制。

相比之下,FPGA NIC (如 Mellanox Innova-2 Flex) 具有高度可編程性,可以使用足夠的時間和精力來相對有效地支持幾乎所有功能。然而眾所周知,FPGA 難以編程且價格昂貴。因此,對於更複雜的用例,SOC (如 Mellanox BlueField Smart NIC) 提供了最佳的 Smart NIC 實現選項:良好的性價比、易於編程和高度靈活性。

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(Source: http://www.mellanox.com/blog/2018/08/defining-smartnic/)

 

Smart NIC card 的 Player: 

Market Share 來看,高階的 Ethernet adapter 25G+ 市佔率最高的前三名是 Mellanox、INTEL、AVGO,而整體的市場成長性也不錯,CAGR 大約有 25%左右,2021 年的 TAM 將達到 71e 美金。Mellanox 的產品幾乎涵蓋整個資料中心的產品,從軟體、Switch、IC 都有做,Mellanox 列出另外三家對手,還包含了 Marvell (美股代號 MRVL),這幾家目前有做到 Smart NIC card 的產品。

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  • 獲利預估 : 今明年 EPS 21.56 / 24.03,成長性不高,4%/11%。

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  • 評價:以大型的 Semi 公司來看,INTC PE 便宜只有 10 倍,AVGO 為 12 倍 (18 年以來評價最高不過 14 倍),較高的為 QCOM 與 TXN 有 17/20 倍。若以當前的不確定性來恆量 AVGO 的評價,處於中間合理水平。

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